Показатели оценки инвестиционной деятельности

Срок окупаемости инвестиций (Payback Period — PP). Этот метод — один из самых простых и широко распространен в мировой учетно-аналитической практике, не предполагает временной упорядоченности денежных поступлений.^[1]

Он состоит в вычислении количества лет, необходимых для полного возмещения первоначальных затрат, т.е. определяется момент, когда денежный поток доходов сравняется с суммой денежных потоков затрат. Отбираются проекты с наименьшими сроками окупаемости^[2].

Алгоритм расчета срока окупаемости (PP) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Общая формула расчета показателя PP имеет вид:

Показатель срока окупаемости инвестиции очень прост в расчетах, вместе с тем он имеет ряд недостатков, которые необходимо учитывать в анализе.

Во-первых, он игнорирует денежные поступления после истечения срока окупаемости проекта.

Во-вторых, поскольку этот метод основан на не дисконтированных оценках, он не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределением их по годам. Он не учитывает возможности реинвестирования доходов и временную стоимость денег. Поэтому проекты с равными сроками окупаемости, но различной временной структурой доходов признаются равноценными^[3].

В то же время, этот метод позволяет судить о ликвидности и рискованности проекта, т.к. длительная окупаемость означает длительную иммобилизацию средств (пониженную ликвидность проекта) и повышенную рискованность проекта.^[4]

Простая норма прибыли (Accounting Rate of Return — ARR). При использовании этого метода средняя за период жизни проекта чистая бухгалтерская прибыль сопоставляется со средними инвестициями (затратами основных и оборотных средств) в проект.      

Этот метод имеет две характерные черты:

—       во-первых, он не предполагает дисконтирования показателей дохода;

—       во-вторых, доход характеризуется показателем чистой прибыли PN (балансовая прибыль за минусом отчислений в бюджет)^[5].

Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широкое использование этого показателя на практике: коэффициент эффективности инвестиции (ARR) рассчитывается делением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиции (коэффициент берется в процентах). Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной или ликвидационной стоимости (RV), то ее оценка должна быть исключена.

Метод, основанный на коэффициенте эффективности инвестиции, также имеет ряд существенных недостатков, обусловленных в основном тем, что он не учитывает временной составляющей денежных потоков. В частности, метод не делает различия между проектами с одинаковой суммой среднегодовой прибыли, но варьирующей суммой прибыли по годам, а также между проектами, имеющими одинаковую среднегодовую прибыль, но генерируемую в течение различного количества лет и т.п.

Чистая приведенная стоимость (Net Present Value — NPV). Этот критерий оценки инвестиций относится к группе методов дисконтирования денежных потоков или DCF-методов.

В основе данного метода заложено следование основной целевой установке, определяемой собственниками организации, — повышение ценности организации, количественной оценкой которой служит ее рыночная стоимость. Тем не менее, принятие решений по инвестиционным проектам чаще всего инициируется и осуществляется не собственниками организации, а ее управленческим персоналом^[6].

Этот метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток денежных средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью ставки r, устанавливаемой аналитиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.

Например, делается прогноз, что инвестиция (IC) будет генерировать в течение n лет годовые доходы в размере P₁, P₂, … , Р_n. Общая накопленная величина дисконтированных доходов (Present Value, PV) и чистый приведенный эффект (Net Present Value, NPV) соответственно рассчитываются по формулам:

где r — норма дисконта;

n — число периодов реализации проекта;

CF_k — чистый поток платежей в периоде k.

Если рассчитанная таким образом чистая современная стоимость потока платежей имеет положительный знак (NPV > 0), это означает, что в течение своей экономической жизни проект возместит первоначальные затраты, обеспечит получение прибыли согласно заданному стандарту r, а также ее некоторый резерв, равный NPV.

Отрицательная величина NPV показывает, что заданная норма прибыли не обеспечивается и проект убыточен.

При NPV = 0 проект только окупает произведенные затраты, но не приносит дохода. Однако проект с NPV = 0 имеет все же дополнительный аргумент в свою пользу — в случае реализации проекта объемы производства возрастут, т.е. компания увеличится в масштабах (что нередко рассматривается как положительная тенденция).

Общее правило NPV: если NPV > 0, то проект принимается, иначе его следует отклонить.^[7]

При прогнозировании доходов по годам необходимо по возможности учитывать все виды поступлений как производственного, так и непроизводственного характера, которые могут быть ассоциированы с данным проектом.^[8]

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

где i — прогнозируемый средний уровень инфляции.

С учетом вышеизложенного формула расчета NPV для общего случая примет вид:

Расчет с помощью приведенных формул вручную достаточно трудоемок, поэтому для удобства применения этого и других методов, основанных на дисконтированных оценках, разработаны специальные статистические таблицы, в которых табулированы значения сложных процентов, дисконтирующих множителей, дисконтированного значения денежной единицы и тому подобное в зависимости от временного интервала и значения коэффициента дисконтирования.

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала организации в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во временном аспекте, т.е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

При помощи NPV-метода можно определить не только коммерческую эффективность проекта, но и рассчитать ряд дополнительных показателей. Столь обширная область применения и относительная простота расчетов обеспечили NPV-методу широкое распространение, и в настоящее время он является одним из стандартных методов расчета эффективности инвестиций, рекомендованных к применению ООН и Всемирным банком.

Таким образом, применение абсолютных показателей при анализе проектов с различными исходными условиями (первоначальными инвестициями, сроками экономической жизни и пр.) может приводить к затруднениям при принятии управленческих решений.

Поэтому наряду с абсолютным показателем эффективности инвестиций NPV используются также и относительные — индекс рентабельности и внутренняя норма доходности^[9].

Чистая терминальная стоимость (Net Terminal Value — NTV). Критерий NPV основан на приведении денежного потока к началу действия проекта, т.е. в его основе заложена операция дисконтирования. Очевидно, что можно воспользоваться и обратной операцией — наращением. В этом случае элементы денежного потока будут приводиться к моменту окончания проекта.

Очевидно, формула расчета критерия имеет вид:

Условия принятия проекта на основе критерия NTV такие же, как и в случае с NPV.

Если NTV > 0, то проект следует принять;

NTV < 0, то проект следует отвергнуть;

NTV = 0, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Критерии NPV и NTV взаимообратные, они дублируют друг друга, т.е. отбор проекта по одному из них дает в точности такой же результат как при использовании другого критерия.

Индекс рентабельности проекта (Profitability Index — PI). Индекс рентабельности показывает, сколько единиц современной величины денежного потока приходится на единицу предполагаемых первоначальных затрат. Этот метод является, по сути, следствием метода чистой современной стоимости. Для расчета показателя PI используется формула:^[10]

Если величина критерия РI > 1, то современная стоимость денежного потока проекта превышает первоначальные инвестиции, обеспечивая тем самым наличие положительной величины NPV; при этом норма рентабельности превышает заданную, т.е. проект следует принять.

При РI < 1, проект не обеспечивает заданного уровня рентабельности, и его следует отвергнуть;

Если РI = 1, то инвестиции не приносят дохода, — проект ни прибыльный, ни убыточный.

Таким образом, критерий PI характеризует эффективность вложений; именно этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оптимального портфеля в случае ограниченности сверху общего объема инвестиций^[11].

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем: он характеризует уровень доходов на единицу затрат, т.е. эффективность вложений — чем больше значение этого показателя, тем выше отдача каждого рубля, инвестированного в данный проект. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

Недостатком индекса рентабельности является то, что этот показатель сильно чувствителен к масштабу проекта. Он не всегда обеспечивает однозначную оценку эффективности инвестиций, и проект с наиболее высоким PI может не соответствовать проекту с наиболее высокой NPV. В частности, использование индекса рентабельности не позволяет корректно оценить взаимоисключающие проекты. В связи, с чем индекс рентабельности чаще используется как дополнение к критерию NPV.

Внутренняя норма прибыли инвестиций. (Internal Rate of Return — IRR). Внутренняя норма доходности — наиболее широко используемый критерий эффективности инвестиций.

Под нормой рентабельности инвестиции (IRR) понимают значение коэффициента дисконтирования, при котором NPV проекта равен нулю:

Таким образом, IRR находится из уравнения:

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом.

Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

На практике любая организация финансирует свою деятельность, в том числе и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность организации финансовыми ресурсами она уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.п., т.е. несет некоторые обоснованные расходы па поддержание своего экономического потенциала. Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов, можно назвать «ценой» авансированного капитала (CC). Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной.

Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя CC (или цены источника средств для данного проекта, если он имеет целевой источник). Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними такова.

Если IRR > CC, то проект следует принять;

IRR < CC, то проект следует отвергнуть;

IRR = CC, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

При NPV = 0 современная стоимость проекта (PV) равна по абсолютной величине первоначальным инвестициям I₀, следовательно, они окупаются. В общем случае, чем выше величина IRR, тем больше эффективность инвестиций. Величину IRR сравнивают с заданной нормой дисконта r. При этом если IRR > r, то проект обеспечивает положительную NPV и доходность, равную (IRR — r). Если IRR < r, затраты превышают доходы, и проект будет убыточным.

Практическое применение данного метода осложнено, если в распоряжении аналитика нет специализированного финансового калькулятора. В этом случае применяется метод последовательных итераций с использованием табулированных значений дисконтирующих множителей.

Для этого с помощью таблиц выбираются два значения коэффициента дисконтирования r₁ < r₂ таким образом, чтобы в интервале (r₁, r₂) функция NPV = f (r) меняла свое значение с «+» на «-» или с «-» на «+». Далее применяют формулу:

где r₁ — значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f (r₁) > 0 (f (r₁) < 0);

r₂ — значение табулированного коэффициента дисконтирования, при котором f (r₂) < О (f (r₂) > 0).

Модифицированная внутренняя норма доходности (Modified Internal Rate of Return — MIRR). Основной недостаток, присущий IRR в отношении оценки проектов с неординарными денежными потоками, может быть преодолен с помощью аналога IRR, который приемлем для анализа любых проектов, — MIRR.

Этот метод представляет собой более совершенную модификацию метода внутренней ставки рентабельности, расширяющего возможности последнего.

MIRR — это ставка в коэффициенте дисконтирования, уравновешивающая притоки и оттоки средств по проекту. Все денежные потоки доходов приводятся к будущей (конечной) стоимости по средневзвешенной цене капитала, складываются, сумма приводится к настоящей стоимости по ставке внутренней рентабельности; из настоящей стоимости доходов вычитается настоящая стоимость денежных затрат и исчисляется чистая настоящая стоимости проекта, которая сопоставляется с настоящей стоимостью затрат.

Метод дает более правильную оценку ставки реинвестирования и снимает проблему множественности ставки рентабельности.

Общая формула расчета имеет вид:

где COF_i — отток денежных средств в i-м периоде (по абсолютной величине);

CIF_i — приток денежных средств в i-м периоде;

r — стоимость источника финансирования данного проекта;

n — продолжительность проекта.

Так как будущая (терминальная) стоимость сегодняшних поступлений равна:

где r — ставка, по которой реинвестируются денежные притоки от проекта по мере их поступления (или рыночная доходность, доступная инвестору).^[12].

Стоимость оттоков денежных средств вычисляется:

Дисконтированный срок окупаемости инвестиций (Discounted Payback Period — DPP). Некоторые специалисты при расчете показателя срока окупаемости инвестиций (PP) рекомендуют учитывать временной аспект. В этом случае в расчет принимаются денежные потоки, дисконтированные по показателю WACC (средневзвешенная стоимость капитала). Таким образом, определяется момент, когда дисконтированные денежные потоки доходов сравняются с дисконтированными денежными потоками затрат.

Формула расчета DPP имеет вид:

при котором

Очевидно, что в случае дисконтирования срок окупаемости увеличивается.

Положительными сторонами метода DPP, является то, что он, как и критерий PP, позволяет судить о ликвидности и рискованности проекта.

Кроме того, критерий DPP учитывает возможность реинвестирования доходов и временную стоимость денег.

Недостаток — игнорирует денежные поступления после истечения срока окупаемости проекта.

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННЫХ ИСТОЧНИКОВ

1.     Анализ экономической эффективности капиталовложений / Бромвич М.А. — М.: ИНФРА-М, 2005. — с. 193.

2.     Аньшин В.М. Инвестиционный анализ — М.: Дело, 2004. — С.194.

3.     Бланк И.А. Управление инвестициями организации. — К.: Ника — центр, Эльга, 2009. — С.294.

4.     Бромвич М.А. Анализ экономической эффективности капиталовложений. — М.: ИНФРА-М, 2005. — С. 108.

5.     Инвестиционная деятельность в регионе: Направления совершенствования и развития: Сб. науч. тр. — Иркутск: Изд-во ИГЭА, 2001. — С.91.

6.     Инвестиционный проект: методы подготовки и анализа / Липсиц И. В., Коссов В. В. — М.: Издательство БЕК, 2009. — с. 139.

7.     Ковалев В.В. Методы оценки инвестиционных проектов. — М.: Финансы и статистика, 2008. — с 180.

8.     Мелкумов Я.С. Экономическая оценка эффективности инвестиций и финансирование инвестиционных проектов. — М.: ИКЦ «ДИС», 2009. — С. 160.

9.     Сергеев И.В., Веретенникова И.И. Экономика организаций (организаций): учеб. / под ред. И.В. Сергеева. — 3-е изд., перераб. и доп. — М.: ТК Велби, Изд-во Проспект, 2006. — С.128.

10.         Экономическая эффективность инвестиций / под ред. Н.П. Чипига. — Хабаровск, 2005. — с. 83.

[1] Бланк И.А. Управление инвестициями организации. — К.: Ника — центр, Эльга, 2009. — С.294.

[2] Экономическая эффективность инвестиций / под ред. Н.П. Чипига. — Хабаровск, 2005. — с. 83.

[3] Мелкумов Я.С. Экономическая оценка эффективности инвестиций и финансирование инвестиционных проектов. — М.: ИКЦ «ДИС», 2009. — С. 160.

[4] Аньшин В.М. Инвестиционный анализ — М.: Дело, 2004. — С.194.

[5] Бромвич М.А. Анализ экономической эффективности капиталовложений. — М.: ИНФРА-М, 2005. — С. 108.

[6] Бромвич М.А. Анализ экономической эффективности капиталовложений. — М.: ИНФРА-М, 2005. — С. 116.

[7] Сергеев И.В., Веретенникова И.И. Экономика организаций (организаций): учеб. / под ред. И.В. Сергеева. — 3-е изд., перераб. и доп. — М.: ТК Велби, Изд-во Проспект, 2006. — С.128.

[8] Инвестиционный проект: методы подготовки и анализа / Липсиц И. В., Коссов В. В. — М.: Издательство БЕК, 2009. — с. 139.

[9] Инвестиционный проект: методы подготовки и анализа / Липсиц И. В., Коссов В. В. — М.: Издательство БЕК, 2009. — с. 145.

[10] Инвестиционная деятельность в регионе: Направления совершенствования и развития: Сб. науч. тр. — Иркутск: Изд-во ИГЭА, 2001. — С.91.

[11] Ковалев В.В. Методы оценки инвестиционных проектов. — М.: Финансы и статистика, 2008. — с 180.

[12] Анализ экономической эффективности капиталовложений / Бромвич М.А. — М.: ИНФРА-М, 2005. — с. 193.