Короткий ответ: ROCE (EBIT / весь задействованный капитал) показывает эффективность проекта в целом, ROE (чистая прибыль / собственный капитал) — доходность акционера. Для банка важен ROCE: он должен быть выше стоимости долга, чтобы проект генерировал доход. Для собственника — ROE: он должен быть выше альтернативной доходности. Отраслевые нормы: ROCE 10–18% для промышленности, ROE 15–25%.
При оценке инвестиционного проекта недостаточно посчитать NPV и IRR. Банк и собственник смотрят на разные метрики: банк — на способность проекта генерировать доход на весь капитал, собственник — на доходность своего вложения. ROCE и ROE — ключевые показатели для этих двух углов зрения.
ROCE: эффективность всего капитала
ROCE (Return on Capital Employed) = EBIT / (Собственный капитал + Долг). Показывает, сколько прибыли до уплаты процентов и налогов генерирует каждый рубль капитала, задействованного в проекте.
Этот показатель нужен банку и инвестору, чтобы понять: зарабатывает ли проект больше, чем стоимость привлечённого капитала. Если ROCE = 15%, а стоимость кредита = 16%, проект разрушает стоимость — он не зарабатывает достаточно, чтобы покрыть проценты.
Для инвестиционного проекта ROCE считается на третий-четвёртый год работы (после выхода на полную мощность), так как в первые годы CAPEX полностью не освоен. Норма: ROCE > WACC (средневзвешенная стоимость капитала).
ROE: доходность акционера
ROE (Return on Equity) = Чистая прибыль / Собственный капитал. Показывает доходность вложений собственника. ROE всегда выше ROCE при положительном эффекте финансового рычага — то есть когда ROCE превышает стоимость долга.
Взаимосвязь: ROE = ROCE + (ROCE − Rдолг) × D/E, где Rдолг — посленалоговая стоимость долга, D/E — отношение долга к собственному капиталу. Чем больше долга, тем сильнее ROE отличается от ROCE — и вверх (при ROCE > стоимости долга), и вниз (при ROCE < стоимости долга).
Для собственника ROE должен быть выше альтернативной доходности. В 2026 году для промышленных проектов приемлемый ROE — 15–25%. ROE выше 30% в промышленности — сигнал для проверки: либо завышена маржа, либо занижена доля собственного капитала.
Пример расчёта и интерпретации
Проект цеха переработки: EBIT = 40 млн руб., собственный капитал = 80 млн руб., долг = 120 млн руб., чистая прибыль = 28 млн руб. (ставка налога 20%, проценты 15 млн руб.).
| Показатель | Значение | Норма | Вердикт |
|---|---|---|---|
| ROCE = 40 / (80+120) | 20% | >15% | ✓ |
| ROE = 28 / 80 | 35% | 15–25% | ⚠ высокий |
| ROCE > WACC (18% vs 16%) | 2 п.п. | >0 | ✓ |
ROCE = 20% — проект эффективен (выше WACC 16%). ROE = 35% — высокий, что объясняется эффектом рычага (D/E = 1,5). Для собственника это хорошо, но банк будет обращать внимание на высокий Debt/Equity (1,5) и проверять стабильность EBIT.
Когда какой показатель использовать
Банк смотрит на ROCE и сравнивает его со стоимостью кредита. Если ROCE < ставки по кредиту, проект не зарабатывает на обслуживание долга — это красный флаг. Дополнительно банк проверяет DSCR (покрытие долга), но ROCE показывает фундаментальную способность зарабатывать на капитал.
Собственник смотрит на ROE. Однако ROE, сильно превышающий среднеотраслевой, может быть результатом агрессивного долгового финансирования, а не высокой операционной эффективности. Если доля долга > 60% (D/E > 1,5), рост ROE — не достижение, а риск.
Вывод: ROCE — показатель эффективности проекта для кредитора, ROE — для акционера. Оба должны быть выше стоимости соответствующего капитала. Если ROCE ниже ставки по кредиту — проект разрушает стоимость. Если ROE выше отраслевой нормы более чем в 1,5 раза — ищите завышенные допущения.
В чём разница между ROCE и ROE?
ROCE = EBIT / (Капитал + Долг) — эффективность всего капитала. ROE = Чистая прибыль / Собственный капитал — доходность акционера. ROE выше ROCE при положительном финансовом рычаге.
Какие отраслевые нормы ROCE и ROE в российской промышленности?
Пищепром: ROCE 12–18%, ROE 15–25%. АПК: 10–15% и 12–20%. Машиностроение: 8–14% и 10–18%. IT: 20–40% и 25–50%. Отклонение от нормы более чем на 50% требует проверки модели.