Короткий ответ: инфляция в финансовой модели учитывается двумя согласованными способами: либо все денежные потоки прогнозируются в номинальных ценах, а ставка дисконтирования — номинальная, либо потоки в постоянных ценах, а ставка — реальная. Смешение этих подходов — системная ошибка. В РФ различие критично: инфляция 7–9% искажает реальный NPV на 30–50% при неправильном учёте.
Инфляция — один из самых недооценённых факторов в финансовом моделировании. Многие модели просто игнорируют её или закладывают единый темп на все статьи, что приводит к систематической ошибке. Разберём, как корректно учитывать инфляцию и как она по-разному влияет на разные статьи доходов и расходов.
Номинальные и реальные ставки: в чём разница
Номинальная ставка дисконтирования включает ожидаемую инфляцию. Реальная — очищена от инфляции. Связь описывается уравнением Фишера:
(1 + Rном) = (1 + Rреал) × (1 + инфляция)
На практике это означает: если денежные потоки считаются в «сегодняшних» ценах, ставка дисконтирования должна быть реальной. Если потоки прогнозируются с учётом роста цен — ставка номинальная.
Ошибка возникает, когда денежные потоки индексируются на инфляцию, а ставка дисконтирования берётся реальная (или наоборот). Результат — NPV завышается или занижается на десятки процентов.
Пример ошибки: проект с номинальным денежным потоком 10 млн руб./год и реальной ставкой 8%. Правильный NPV при номинальной ставке 16% (8% реальная + 8% инфляция) = 43 млн руб. NPV с реальной ставкой 8% = 62 млн руб. — завышение на 44%.
Прогноз инфляции в России: что закладывать
Для долгосрочных инвестиционных проектов (7–10 лет) прогноз инфляции — не менее важное допущение, чем цена реализации. Источники: прогноз Минэкономразвития (публикуется на 3 года), долгосрочный прогноз до 2036 года, консенсус-прогноз ЦБ РФ.
На 2026–2027 годы прогноз МЭР: инфляция 6,5–7,5% с постепенным снижением к 4% к 2030 году. Для финансовой модели мы рекомендуем использовать ступенчатый прогноз: 7% на 1-й год, 6% на 2-й, 5% на 3–4-й, 4% на 5–10-й годы. Это консервативный подход, который не завышает реальную доходность проекта.
Как инфляция по-разному влияет на выручку и OPEX
Самая тонкая часть — инфляция влияет на выручку и операционные расходы неодинаково. Если заложить единый темп 6% на все статьи, модель даст некорректную динамику маржи.
Выручка обычно растёт с темпами, близкими к общей инфляции, но может опережать её при дефиците товара или отставать при падении спроса. Для проектов с долгосрочными контрактами (например, поставка сырья по формуле цены) темп роста выручки может быть фиксированным.
Операционные расходы делятся на группы с разной индексацией:
- Зарплата — растёт медленнее инфляции (+5–7% в год против общей 7–9%). В моделях для банков это важное уточнение: закладывать рост ФОТ на уровне общеэкономической инфляции — значит завысить расходы на 2–3% в год.
- Сырьё и материалы — растут близко к инфляции или выше неё (зависит от рыночной конъюнктуры). Для проектов переработки это ключевой фактор.
- Энергия — тарифы регулируются государством и часто растут выше инфляции (в 2024–2025 гг. индексация составила 9–12% против общей инфляции 7–8%).
- Аренда — обычно индексируется на уровень инфляции или фиксируется на срок договора.
Практический подход
В финансовых моделях In-Con мы используем следующий подход: инфляция задаётся не одним числом, а вектором коэффициентов для каждой группы статей — выручка, зарплата, сырьё, энергия, прочие расходы. Ставка дисконтирования — номинальная (рассчитывается через WACC на номинальной основе). Валидация: если номинальный NPV при инфляции 0% равен реальному NPV, модель корректна.
Для проектов с экспортной составляющей или валютными поставками добавляется учёт курсовой динамики (см. статью 23), которая не равна разнице инфляций в разных странах.
В чём разница между номинальной и реальной ставкой дисконтирования?
Номинальная ставка включает инфляцию, реальная — очищена от неё. Если потоки прогнозируются в номинальных ценах, ставка должна быть номинальной. Если в постоянных ценах — реальной. Смешение даёт ошибку 30–50% в NPV.
Как инфляция влияет на выручку и операционные расходы по-разному?
Выручка растёт с темпами, близкими к общей инфляции, но OPEX делится на группы: зарплата (+5–7%), сырьё (+5–8%), энергия (+9–12%), аренда (индексация или фикс). Разные темпы роста меняют маржу, что модель с единой инфляцией не показывает.